【中玻網(wǎng)】事件:6月10日,邢臺市大氣污染防治工作領(lǐng)導小組公布了《關(guān)于開(kāi)展大氣污染防治強化》的通知,鋼鐵、焦化、水泥、玻璃等行業(yè)均不同程度錯峰停產(chǎn)、限產(chǎn),其中玻璃行業(yè)要求6條以煤為燃料生產(chǎn)線(xiàn)立即停爐改造。

　　點(diǎn)評:

　　此次邢臺市開(kāi)展大氣污染強化攻堅月的行動(dòng)屬于“意料之外,情理之中”。

　　這次大氣污染強化攻堅月的活動(dòng),作為突然性的環(huán)保事件沖擊對玻璃供給端的收縮,超出了市場(chǎng)之前的預期;但我們認為,環(huán)境壓力作為地方政績(jì)的重要考核項目不會(huì )改變,“綠水青山就是金山銀山,大氣污染治理既是政治項目,又是重大民生工程”,邢臺市作為傳統的工業(yè)重鎮,大氣污染一直是一個(gè)重大問(wèn)題。而今年上半年截至6月9日,邢臺市的空氣質(zhì)量指數排名全國倒數第二,PM2.5年均濃度83μg/m│,同比上升2.5%,較年度考核目標(下降6%)還有8.5個(gè)百分點(diǎn),整體考核壓力巨大。因此,開(kāi)展環(huán)保的攻堅月行動(dòng)也在“情理之中”。

　　受此次事件影響,邢臺共有6條玻璃生產(chǎn)線(xiàn)被要求立即停爐改造,而其中2條已經(jīng)進(jìn)入冷修,即從增量來(lái)看共4條產(chǎn)線(xiàn)(合計日熔量2550t/d)需要按要求立即進(jìn)入冷修。具體來(lái)看,其中增量的4條為河北沙河鑫利玻璃有限公司一線(xiàn)(500t/d)、河北沙河安全公司二線(xiàn)(550t/d)、沙河海生玻璃有限公司一線(xiàn)(700t/d)、河北沙河正大公司三線(xiàn)(800t/d);已經(jīng)進(jìn)入冷修的2條為河北沙河德金玻璃有限公司四線(xiàn)(400t/d,17年11月已進(jìn)入冷修)、沙河長(cháng)城玻璃有限公司六線(xiàn)(700t/d,17年11月已進(jìn)入冷修)。

　　行業(yè)觀(guān)點(diǎn):

　　地產(chǎn)“高期房銷(xiāo)售+低庫存”現狀對玻璃需求提供支撐。近年地產(chǎn)銷(xiāo)售和新開(kāi)工的高增速與竣工增速出現了較為明顯的背離;而近年地產(chǎn)銷(xiāo)售高增中期房占比的顯著(zhù)提升,已然積累了較多竣工交付的壓力,雖然遲來(lái)但是終究會(huì )出現回補,2019年下半年逐漸均值回歸的可能性較高。由于玻璃主要運用的場(chǎng)景在竣工之前,如果施工-竣工環(huán)節整體回暖,玻璃的需求將具備一定的支撐,在近3個(gè)月的宏觀(guān)數據上已經(jīng)看到施工端和竣工端的增速開(kāi)始回暖,下半年玻璃需求回暖的邏輯支撐逐步得到驗證。

　　在產(chǎn)產(chǎn)能新增與冷修正產(chǎn)較多,冷修的事件性沖擊有望抵減新增/復產(chǎn)的產(chǎn)能增加。截至2019年6月上旬,全國浮法玻璃在產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)234條,合計日熔量92250萬(wàn)重量箱,處于歷史較高位置。從新點(diǎn)火產(chǎn)能看,2019年1-6月共3條,合計日熔量1950噸;冷修正產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)增加較多,1-6月增加8條合計日熔量5550萬(wàn)噸;而進(jìn)入冷修的產(chǎn)線(xiàn)1月有4條,5月有1條,6月目前已經(jīng)有2條,加上邢臺此次限產(chǎn)潛在冷修的有4條,這11條產(chǎn)線(xiàn)總計日熔量7700萬(wàn)噸。此次事件的沖擊,短期有望對產(chǎn)能進(jìn)行有效削減,但從整體看,即使考慮這4條的減產(chǎn),與去年同期相比產(chǎn)能同比仍然是增加的。環(huán)保事件的沖擊無(wú)法預測,但從此次邢臺的治理力度看,我們認為環(huán)保的力度并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性削弱,后續若其他地區繼續出現類(lèi)似的事件性沖擊,則有望強化供給端的收縮力度,屆時(shí)景氣度有望大幅提升。

　　期待冷修高峰期與竣工修正的共振。浮法玻璃行業(yè)確實(shí)進(jìn)入冷修高峰期,但產(chǎn)線(xiàn)是否進(jìn)入冷修的考慮因素較多,包括窯齡、冷修成本、即時(shí)盈利、行業(yè)淡旺季、對未來(lái)景氣的預期等等。目前看,企業(yè)的窯齡確實(shí)進(jìn)入了冷修的高峰期,由于耐火材料的選擇不同,玻璃窯爐的窯齡通常在6-10年,若選擇較差的耐火材料一般支撐6-8年,而較好的耐火材料則冷修期在8-10年,這僅僅是理論上的冷修周期,通過(guò)窯爐的修補通常都能夠再延續1-2年甚至更長(cháng),這導致了冷修大周期具備一定不確定性,但是越往后冷修大周期的確定性越強。從冷修成本看,由于耐火材料價(jià)格的大幅上漲,冷修成本大幅上漲約3000-5000萬(wàn)元,企業(yè)不愿意進(jìn)入冷修,而是通過(guò)不斷熱修盡量延長(cháng)窯爐的使用壽命。從行業(yè)淡旺季看,目前是平淡期,后續9-11月是需求的高峰期,企業(yè)若選擇冷修也會(huì )盡量拖到今年的旺季后。因此,我們認為,從供給周期看,在供給端沒(méi)有大幅的外部擾動(dòng)(例如17年沙河環(huán)保關(guān)停9條線(xiàn)的影響)的情況下,由于供給端新增和冷修正產(chǎn)產(chǎn)線(xiàn)較多,今年的旺季將不太旺。而明年的淡季如何,將取決于屆時(shí)企業(yè)的冷修意愿,從窯爐冷修的周期看,我們認為大規模冷修的周期有望在明年春節看到,屆時(shí)若需求端韌性依然較強,可能會(huì )出現階段性的行業(yè)高景氣。

　　投入資金建議:

　　旗濱集團是華南、中南地區玻璃龍頭企業(yè),成本和產(chǎn)品結構加速改善。成本端,公司約60%的硅砂自供,成本大幅低于市場(chǎng)價(jià);原材料、燃料受益于規�；少�,成本也略低于同行;公司燃料系統可根據實(shí)際燃料價(jià)格變化,調整燃料結構,降低成本。產(chǎn)品上,公司逐步減少普通建筑玻璃比例,加大深加工產(chǎn)品比例,此外,目前公司的超白玻璃產(chǎn)線(xiàn)盈利能力較強,未來(lái)投產(chǎn)的電子玻璃產(chǎn)線(xiàn)也有望給公司貢獻增量業(yè)績(jì)。

　　公司2019年業(yè)績(jì)有望同比正增長(cháng),主要來(lái)源于產(chǎn)量提升和經(jīng)營(yíng)效益的改善。從產(chǎn)量上看,我們認為隨著(zhù)2018年3條產(chǎn)線(xiàn)一季度復產(chǎn)、1條產(chǎn)線(xiàn)12月進(jìn)入冷修,2019年整體銷(xiāo)量仍將同比有所提升。從經(jīng)營(yíng)效益上看,郴州的產(chǎn)線(xiàn)2019年產(chǎn)能將會(huì )完全釋放,產(chǎn)能爬坡后同比利潤改善有望顯著(zhù);馬來(lái)西亞的產(chǎn)線(xiàn)在管理跟進(jìn)后,業(yè)績(jì)有望同比明顯改善;19年我們預計公司股權激勵費用將同比減少。因此,我們認為公司2019年的產(chǎn)品銷(xiāo)量增長(cháng)與自身經(jīng)營(yíng)效益的改善為公司全年的利潤奠定了一個(gè)良好的安全墊,19年整體利潤有望實(shí)現正增長(cháng)。

　　轉型升級方面,公司光伏玻璃、電子玻璃、節能玻璃項目正在有序推進(jìn)。

　　公司郴州旗濱光伏光電玻璃有限公司1,000噸光伏光電材料基板生產(chǎn)線(xiàn)項目已經(jīng)投入商業(yè)化運營(yíng);醴陵旗濱高性能電子玻璃有限公司項目建設有序推進(jìn),施工進(jìn)度基本符合預期,力爭2019年6月份建成點(diǎn)火,我們預計產(chǎn)線(xiàn)經(jīng)過(guò)半年的調試期,有望在2020年初正式投入生產(chǎn)。節能玻璃項目1季度實(shí)現營(yíng)業(yè)收入近億元。為進(jìn)一步擴大節能玻璃產(chǎn)能和優(yōu)化區域布局,廣東節能決定再投入資金1.4億元擴建二期項目,二期項目建成后中空玻璃年產(chǎn)能125萬(wàn)平方米、單片鍍膜玻璃135萬(wàn)平方米;同時(shí),公司決定投入資金2.8億元新建湖南節能玻璃工廠(chǎng)項目,項目建成后可年產(chǎn)中空玻璃95萬(wàn)平方米、單片鍍膜玻璃600萬(wàn)平方米。

　　公司目前估值與盈利匹配,高股息率也為公司奠定了安全邊際,給予“增持”評級。從當前情況看,目前公司估值與盈利相匹配,股息率也進(jìn)入較為有吸引力的區間,若后續供需邊際能夠持續向好,公司股市情況有望體現出彈性。按照2018年的分紅力度,對應目前的股息率超過(guò)7%。我們預計公司2019年、2020年的歸母凈利潤分別為12.3、12.7億元,給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示:宏觀(guān)經(jīng)濟下滑;產(chǎn)線(xiàn)復產(chǎn)超預期;原材料成本大幅上行